5%GDP下的转型叙事
来源：天风研究
2026年作为“十五五”开局之年，经济将在稳增长、扩内需、惠民生、防风险等多重目标中寻求一种均衡，预计GDP增速可能维持在5%左右，经济转型叙事将持续演绎，对于经济增长的动力来源、产业结构的主导力量、供强需弱的结构矛盾、通胀的形成机制、货币政策的宽松空间、资本市场的风险定价等等，或发生一些新变化，并进一步映射到大类资产的估值上。
2025年经济数据：5%平稳收官，转型叙事展开
2025全年GDP同比增长5.0%，我国经济在复杂的内外部环境中实现了预期增长目标，经济运行呈现出“生产强于需求、出口保持韧性、内需仍待提振”的复杂图景，物价的温和回升为宏观环境带来一丝暖意。分季度来看，一季度GDP同比5.4%，二季度同比5.2%，三季度同比4.8%，四季度同比4.5%，经济节奏呈现“前高后低”的特征。
5%的这一GDP数值固然重要，但其背后的结构性变迁或许更具深意，经济转型叙事正在展开。经济增长引擎从传统的“地产-基建”双轮驱动，加速切换至“消费牵引、新质生产力驱动、内外需协同”的新模式，物价周期从“低通胀”走向“温和再通胀”阶段。
一是增长引擎的变化，消费贡献进一步提升。2025年最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对经济增长的贡献率分别是52.0%、15.3%、32.7%，可以看到，消费逐渐成为内需的主引擎，当中受益于消费品以旧换新等提振消费政策协同发力，促进消费需求持续释放。
二是新旧动能的转换，新质生产力崭露头角。一方面，传统动能的增长效果递减。2025年1-12月，房地产开发投资累计同比-17.2%，基建投资累计同比-2.2%，对经济的负向效应加大。另一方面，新动能对经济增长的贡献稳健上升，新兴产业、高端制造等部门增速快于其他经济部门。三是价格周期的拐点，再通胀预期逐渐确认。近期通胀市场出现了一些积极变化。2025年12月CPI同比上涨0.8%，为2023年3月以来最高；PPI环比连续3个月上行。这可能是一个被低估的叙事信号，表明2023年Q2以来低通胀预期的循环或被打破。
2026年作为“十五五”开局之年，经济将在稳增长、扩内需、惠民生、防风险等多重目标中寻求一种均衡，预计GDP增速可能维持在5%左右，经济转型叙事将持续演绎，对于经济增长的动力来源、产业结构的主导力量、供强需弱的结构矛盾、通胀的形成机制、货币政策的宽松空间、资本市场的风险定价等等，或发生一些新变化，并进一步映射到大类资产的估值上。
工业生产有所回升，结构升级表现亮眼
12月规模以上工业增加值同比增长5.2%，工业生产稳健增长的同时，产业结构升级是最大亮点，新动能产品产量高速增长。2025全年工业机器人、新能源汽车、集成电路产量同比分别增长28.0%、25.1%、10.9%，彰显制造业升级的强劲动力。
消费增速继续放缓，内需基础仍待巩固
12月社零增速进一步放缓至0.9%，凸显消费复苏动能不足。一方面，消费结构分化显著：必选消费品（如粮油食品类）和部分升级类商品（如化妆品、金银珠宝）保持增长。但与房地产后周期相关的家用电器和音像器材类、建筑及装潢材料类零售额大幅下降。另一方面，线上渠道保持韧性：2025全年网上零售额增长8.6%，其中实物商品网上零售额增长5.2%，占总消费比重达26.1%，是消费市场的重要支撑。
投资增速跌幅扩大，全年同比下降3.8%
2025年财政政策前置发力，全年进入收尾落地阶段，12月发力节奏有所放缓，新增专项债基本完成全年发行任务；由于地方政府化债压力背景下，部分基建项目资金拨付进度或略有滞后。
2025年地产投资从开工、施工到竣工全链条收缩，显示开发商仍在主动去库存、降杠杆。2025年商品房销售面积降幅扩大，销售额降幅大于销售面积降幅，表明地产市场“以价换量”态势持续。从高频数据来看，12月地产销售虽有年末季节性小幅回升，但仍不及历史同期水平，后续仍需地产宽松政策持续发力，释放改善性住房需求。
风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。
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